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高时卖出。”
市场校正时期
1946 年格雷厄姆—纽曼公司大量削减了手中的证券，“这并不是因为我
们认为市场风险正在增加，而是因为按照我们的技术标准，市场中有吸引力
的普通股票已经非常少了。”1946 年的年度报告进一步写道：“只要目前的
上扬状态持续下去，我们就不可能达到普通股票的总体收益水平。”尽管如
此，他们保留的证券仍然在增值。
在检查公司的证券清单时，舒勒斯发现基金中的股票种类很少：总值410
万美元的证券中只有110 万美元的普通股票，许多都是些基本不为人知的制
造业和重工业小公司发行的。但是舒勒斯又说：“从价格上看，它们都很便
宜。”
显然，那个早年曾建议本买下布达公司股票的熟人是成功了。1936 年格
雷厄姆—纽曼公司的证券清单上就包括2500 股的布达公司股票。
本仍然和1929 年大崩溃前一样对他的投资进行套期保值，只是现在的他
决意要彻底保护自己的资产，不会再发生保证金债务使他一无所有的危险
了。
舒勒斯说：“我向来认为套期保值占用的资本太大。另一方面，你完全
可以很便宜地借到钱，优先股可以有5％的红利，而普通股（通常）让你一
无所获。”（3）
本在报告中解释道，公司持有的证券很少是因为他相信自己发现了一个
极为熟悉的趋势。道·琼斯指数第一次达到100 点是在1906 年，而最后一次
是1942 年。在突破这一历史数字之后，市场直线攀升，1946 年的道·琼斯
指数在212 点左右，在战争中大发横财的次等股票的交易价格要高于优等股
票。本卖出了许多股票、收回利润，然而他找不到低值股票重新投资。
“格雷厄姆当时退出了交易，等待市场回落，”舒勒斯说。“1946 年9
月，道·琼斯指数迅速下跌，次等股票的损失更加严重。”这次熊市一直持
续到 1949 年中期。
重返股市
几年后，格雷厄姆—纽曼公司在其1950 年1 月31 日的年度报告中反映
了这次扩张的成果：基金的资产已达570 万美元，证券清单上有75 种普通股
票，其中有九家公用事业公司。清单上的公司包括美国夏威夷汽船公司、鲍
德温机车制造公司、道格拉斯飞机制造公司、费尔查德飞机发动机制造公司、
大力神汽车公司、真丝针织公司、托德游艇公司、怀特汽车公司，当然还有
布达公司。
许多公司后来都被合并，甚至完全消失了。例如道格拉斯飞机制造公司
现在成了麦道公司的一部分，而费尔查德飞机发动机制造公司变成了费尔查
德工业集团。
本不仅在选择证券时，在纽约金融学院的课堂上估计到了市场的变化，
还特别预言了重工业、铁路和大钢铁公司将面临的更加长期的困难。分析过
美国钢铁公司的收入之后，本向学生们指出，它的收入要比实际公布的情况
更反常，因为美国钢铁公司规定在繁荣时期要留出一定的储备以弥补它在不
景气时的亏损。
巨大的经济变化
本说：“我认为这一事实解释了美国钢铁公司多年来一直面临的一个问
题——它没有一个与自己的规模和地位相称的收益能力。”（4）
当时的华尔街对铁路在战后经济中的成本问题和管理方式持特别悲观的
态度，本对此也发表了自己的看法。“过去，它们总能以某种方式对付经营
中的费用——提高效率或增加运费。它们对付不了的是自己的债务。这一点
可能会给我们的这些运输者们的未来造成巨大的影响。”（5）的确，债务、
管理和工会问题以及卡车和飞机的竞争使铁路的影响力大大降低了。
学徒工的经历
舒勒斯在格雷厄姆——纽曼公司的大部分时间都是在研究标准普尔股票
指南和其他统计数据、寻找售价低于其营运资本的股票。“本为这里所有的
职员提供了可贵的帮助，”舒勒斯说。钻石汽车公司和便利洗衣机公司都是
他选择的对象，由于生活标准的提高和消费观念的更新，这些投资的效果都
很令人满意。舒勒斯可以自主地做出投资决定，进行过程控制。
舒勒斯很尊敬本，却并非总是同意他的观点。事实上，尽管在这个领域
摸爬滚打了30 多年，本仍然不时地出现败笔。
“例如，”舒勒斯说。“本认为伊利诺斯中央铁路公司的价格比密苏里
——堪萨斯——德克萨斯铁路公司的股票便宜，于是他以代理形式进行套
购，买进了伊利诺斯的股票，同时卖空后者。”
“虽然（本的理论）在统计上可能正确，实际的成绩却很糟。在短期内
同时卖空和买进两种铁路股票是很困难的，或许时间长一些会有好结果。最
后，我们不得不取消了这个项目。”（6）
尽管如此，当本完全按照自己的逻辑行事时，成绩还是很显著的。舒勒
斯说，本的缺点之一就是他愿意考虑别人的观点，并且会妥协。即使他认为
自己肯定是正确的，仍然如此。一个显著的例子就是那个他研究了多年的公
司。
美国钢铁公司决定以溢价收购联合钢铁公司，本认为这是个难得的套利
机会，而董事会却不敢作出决定。他们担心最高法院会以违反《反托拉斯法》
为由让这次收购行为无法实现，如果真是这样，他们的投资就会陷入困境。
“于是格雷厄姆说，‘我认为最高法院会以5 票对4 票支持美国钢铁公
司’。他甚至点名列出了会投赞成票或反对票的法官。”
董事会固执己见并要求找一位《反托拉斯法》的专家咨询。专家认为最
高法院将以5 票对4 票支持《反托拉斯法》，取消这次收购活动。尽管本相
信自己是正确的，却没有坚持自己的意见。他服从董事会的决定，卖掉了一
半的股票。
“当然，最高法院的最后判决证明格雷厄姆完全正确，董事会错了。”
舒勒斯说（7）
过分大方
令舒勒斯感到气愤的另一个问题是，人们总利用本慷慨的性格套取情
报，虽然他本人似乎并不在意这些。
舒勒斯还记得，一次有个生意上的朋友到办公室请本一起去吃饭。“我
们刚刚买进了卢肯斯钢铁公司的股票，他听说后也立即开始收购。”格雷厄
姆—纽曼公司一直在以19～20 美元的价格逐步买进这种股票，（后来的收益
是每股6 美元），但是本在饭桌上的这个伙伴的购买量太大了，促使价格上
涨，从而削弱了格雷厄姆—纽曼公司的买进机会。
“我痛恨的原因之一是，这个股票是我发现的，本买进它让我很开心，
“舒勒斯说。“我痛恨它还因为他（本的朋友）并没有征求本的允许。”
还有一次，一个陌生人走进办公室，要求和本谈谈。本当时不在城里，
于是他留了张便条。他只是想对本表示感谢：格雷厄姆—纽曼公司每隔六个
月就公布一次他们的股票清单，而这个人完全按照这个清单购买，他感谢本
让他挣了许多钱。（8）
盲目模仿者可以自由利用甚至干预公司的投资战略，舒勒斯对此极为气
愤，也从不公布自己的股票清单。“一旦别人知道了，股票价格就会受到影
响。”
本也知道过分大方的风险，只是他似乎对此并不担心。“曾经有人指责
我泄漏了自己所有的秘密。”在一次参议院听证会上他开玩笑地说，“我写
了许多书，秘密全在里面。”
实际上，格雷厄姆—纽曼公司也的确采取过一些措施以改变这种情况，
本在1955 年的一次参议院听证会上提到了这一点。
格雷厄姆—纽曼公司刚组建时，曾以100 美元的价格卖出了5 万股股票。
但是，本在会上说，“我们发现——这可能会让您感兴趣，议员先生（詹姆
斯·威廉·福尔布赖特）——我们开始拥有了许多单股股东。我们从未听说
过的人跑到这里，投资100 美元买下一股就可以得到公司的报告，了解我们
的行动，然后模仿它。因此，为了对付这些人我们采取了相反的行动，把十
股变成一股，使它的市场价值增加到每股1200 元或1300 元。从那以后，单
股股东的数量就少多了。”（9）
抛出经济理论
30 年代的创伤和40 年代比较容易应付的股票市场让本进一步发挥了自
己的才智。他开始尝试其他领域的研究。
新社会研究学院正是那种能吸引本的新事物，加深了他对社会的认识。
纽约的这个学院起初是为成人设立的，专门研究社会学和语言