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美国经常项目逆差不可持续性的第二个原因是流入美国的私人资本减缓，美国经常项目逆差的融资越来越依靠外国官方对美元资产的购买。美国巨大的资金缺口是由国外资金的流入来弥补的，它吸收了全球所有贸易盈余国家近3/4的净储蓄（Obstfeld和Rogoff，2005）。从2000年到2004年，美国的国外资金净流入从4771亿美元增加到5694亿美元。由于美元资产收益率下降，私人资本撤离，美国的股票投资从2000年流入931亿美元变为2004年流出980亿美元，直接投资从流入1621亿美元变为流出1308亿美元。其他国家的政府和私人购买的美国国库券则从2000年的1015亿美元增加到2004年的2069亿美元。其中，东亚国家和地区的银行用外汇储备购买的美国国库券不断增加。经过多年积累，2004年美国的净外债已经达到2。53万亿美元。其中，外国中央银行购买的国库券累积达到1。238万亿美元，占美国国债总额的比例近40％，几乎是净外债总额的一半。由于缺乏制度性约束来共同维持美元汇率的稳定，这种过度对外国政府融资的依赖使得美国经常项目逆差的维持具有相当大的脆弱性（Eichengreen，2004）。摩根斯坦利经济学家Stephen
Roach预测，几年之后美国的生产力增长将会放缓。倘若如此，私人资本对大部分美元资产的需求将会减少。一旦外国政府出现对美元的信心危机或重新调整储备的投资结构，减持美国国债，美国经常项目逆差维持的链条就会出大问题，美元的稳定性就难以持续。
三、全球国际收支失衡对美元国际货币地位的影响
对美国来说，美元贬值带来了不少好处，如扩大美国产品的出口从而减少其贸易逆差、减轻美国的大量对外债务。但与此同时也产生了另外一个长期效应，即美元的持续贬值导致全球美元储备价值大幅缩水，降低了美元在全球外汇储备中的地位。相比之下，欧元的地位却在不断提升。根据2004年的IMF年度报告，美元占世界外汇储备的比重已经从2001年的66。9％降低到2003年的63。5％，欧元占外汇储备的比例则从2001年的16。7％增加到2003年的19。7％。按照欧洲投资银行主席梅斯塔特的最新说法，欧元在外汇储备中的比重目前已升至25％左右。此外，来自国际清算银行（BIS）的数据显示，石油输出国组织（OPEC）成员国持有美元存款的比例已从2001年第三季度的75％降低至2004年底的61。5％。我们预计，随着美元的贬值、欧元的不断发展以及各国央行外汇储备的多样化，美元在国际储备中所占比例还会进一步下降。不过，这种下降过程可能是长期而有序的。
欧元的启动在一定程度上挑战了美元的霸权。欧元区有超过美国的人口，有超过美国4倍的黄金储备，有低于美国的GDP而高于美国的贸易，以及和美国几乎一样规模的金融资产。欧元诞生以来，世界金融市场上以欧元计价的金融资产在不断增加，欧元债券市场已经在广度、深度和流动性方面开始和美元债券市场相持衡。欧元作为外汇储备和贸易结算货币的作用经过1999年至2001年期间的低落，都在上升。CHINN和FRANKEL（2005）的研究显示，如果在2020年之前，英国等其他欧盟成员国加入欧元区，或者是美元急剧贬值、美国通货膨胀急剧上升从而损害了对美元的信心，只要出现其中任何一种情形，欧元就会在2022年超过美元，成为主要的国际储备货币。
尽管欧元对美元的全球货币地位构成潜在的威胁，但在未来相当长的一段时间内，欧元不会对美元产生根本性冲击，美元在国际金融架构中的地位不会出现根本性的颠覆。这主要是基于以下几个方面的原因：
1．美国经济的基本面依然好于欧元区。从基本经济因素看，根据OECD的最新预测，未来数十年中，如果欧元区各成员国不能有效改善失业状况、提高生产率并削减预算赤字，则欧元区的经济增长速度将进一步落后于美国。在2020年以前，欧元区与美国的人均收入差距将由目前的30％扩大至37。5％。此外，美国企业盈利状况好于欧元区，在美国投资依然很有吸引力；美国也不太可能爆发像20世纪70年代那样的恶性通货膨胀。反观欧元区，经济增长乏力、失业率居高不下、劳动力市场僵化等结构性问题根深蒂固，德法两国预算赤字还超过了稳定条约所规定的上限。在今后的一段时间内，美国依然是世界上惟一的超级大国，这种地位往往伴随着美元在世界货币体系中的至高地位。
2．美元在国际货币体系中依然独占鳌头，美国金融市场的完善和发达程度是欧元区短期内难以取代的。2004年底，美国的GDP占全球GDP的比重为34％左右；美元占全球外汇储备的比重达64％，在全球外汇交易中的比重为62％，在全球贸易结算中的比重达66％。从全球资本市场结构来看，美国1988年占全球资本市场市值的28％，2004年达到52％，远远领先于第二位的英国（10％）和第三位的日本（7％）。另据统计，大约70％的美元现钞在美国境外流通，大约50％的美国国债为其他国家的中央银行持有。鉴于美元的惟一性、美元的境外持有量和美国国债的特殊性，以及美国资本市场的开放度、深度、广度和流动性，美元在全球货币体系中依然会保持着霸权地位。
3．美国有一个颇具凝聚力的政治体系，而欧洲既没有一个中央集权政府，也缺乏能促进中央集权化的领袖来实行整个地区的财政和货币政策。作为货币联盟，如果没有以全民公决批准的宪法条约为基础的政治联盟的支持，从长远来看，它是不稳定的。欧盟宪法条约在法国、荷兰受阻，必然会拖延欧元区急需的结构性改革，从而导致欧元区经济融合速度减慢。此外，欧盟核心国英国还游离于欧元区之外，增大了欧元区的离心力和不确定性。在这种情况下，欧元想要挑战美元、重建国际金融架构已是力不从心。在可预见的将来，虽然美国拥有巨额的双赤字，但美元作为世界主要储备货币的地位是不可替代的。
总之，欧元只能是在一定程度上挑战美元的全球货币地位，而这种挑战取决于欧元区经济能够在多大程度上推动其结构性改革和政治联盟进程，以及对其他区域经济持开放和容纳的态度，否则欧元难以有所作为。我们认为，至少在未来15年内，美元在国际货币体系中的霸权地位不会受到实质性损害。