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曹仁超
PDF原文：
原序号：355序号：
5
标题：
享受反弹乐趣
来源：
信报
发布日期：
2007…08…20
全文：
8月19日，周日。周六晚行雷闪电，但今天却天朗气清，相信周一市况亦一样。近年太多人关心股市短期上落，形成股市一升便超买、一跌便超卖，所谓炒股唔炒市概念仍未深入民心，股价升降仍无法避免受大市升降影响。
美国国力渐走下坡
美国楼价回落期由去年下半年开始，估计维持到2009年才有机会结束，由此而引发嘅一连串问题无可避免。次按涉及贷款高达8万亿美元，整个美国（政府及私人）贷款总数已达60万亿至65万亿美元嘅天文数字，或每个美国家庭欠债50万美元。由1982年起嘅美国经济繁荣系建基于借钱消费（因利率下降，资产升值产生财富效应，人人消费）。美国经济早已走上不归路，一旦楼价、股市回落影响系点？战后英国国力渐走下坡，2000年起美国国力亦进入走下坡期；反之，东方势力兴起，此乃大趋势，投资策略就系点样响此消彼长嘅环境下搵真银。
上周四标普五百指数最低点较上月最高点回落20％，P/E由7月19日嘅19倍回落到17。2倍。2002年10月开始嘅升市，每次调整平均只回落11％，呢一次却达20％，相信今次将利用减贴现率呢个借口提供一次大反弹。格蛇预测今年第四季美国经济有三分一机会衰退，睇怕机会正在提升中。
上周五恒指一度跌至19386点，已略为偏低（以今年纯利可上升18％计），后市能否重返23500点水平则存疑，天花板阻力系咪已出现？上周亚太区股市全面下挫，跌幅最大系印尼（因依赖资源出口），反而印度股市抗跌力不俗。
贴现窗嘅作用系当一间银行无法向另一间银行借到钱之时，可将抵押品交畀中央银行（喺美国系联储局，喺香港系金管局），由中央银行直接借钱畀该银行，以免该银行面对资金周转困难（除非中央银行认为该银行真系有问题，便宣布接管而唔贷款），因此大部分时间贴现率较银行同业拆息利率高。贴现窗目的唔系向市场提供资金，而系确保冇问题嘅银行有足够资金周转。近日因CDO问题，银行与银行之间嘅信任受到考验，部分银行只有求助于中央银行，但贴现率较市场利率贵好多，令部分银行宁可在市场抛售资产亦唔肯向中央银行借钱。减低贴现率有助更多银行直接向中央银行借钱，而减少向市场抛售资产，此乃周五美股回升嘅部分理由。
减贴现率只能停止短期恶性抛售
从呢点睇，减贴现率只能令短期恶性抛售停止，根本问题次按质素差并未解决，股市完成反弹后又点？减贴现率只解决信心危机，但冇解决信贷危机；加上联邦基金利率冇变，代表联储局仍未放弃对付通胀，呢点要搞清楚。减贴现率不能阻止次按公司倒闭，只系令风潮唔波及财政健全嘅银行。根据美国经济循环研究所领先指数，上周五系4。2，较前周嘅5。1进一步下滑；美国经济领先指数自6月份见6。9后一直下滑，并未停止。
7月中旬我老曹已一再提出大市转向嘅警告，至于有几多人听得入耳又系另一回事
（过去美国调查结果系，听专业人士分析后而采取行动嘅投资者人数不足15％）。上周五大市跌至250天移动平均线应系强大支持位，由于〃独脚难支〃，反弹之后大市理应再回落形成第二只脚，甚至出现第三只脚，大市才能企稳。呢场好淡攻防战结果系点？19386点系咪真系强而有力？只能做事后孔明。
全球流动性泛滥期去年5月结束，全球流动性充裕期今年7月结束。次按危机已引发全球性信贷萎缩期（中国例外），未来投资策略系点样晌Bad market内做goodinvesting！今天已经唔可能透过投资可口可乐变成毕非德，亦唔再系揸住汇控（005）就可以一世无忧，今天系点样响二线股市场寻找他日嘅明星股（Stock picking makes the difference）。去年火力集中喺五行三保，今年佢地已变成明星股，我老曹责任完成，留番D保母去凑明星啦！我老曹自己又再做〃星探〃，上述投资策略不但带来利润，亦带来一份满足感，例如去年8月睇住内地D航空股同五行三保股渐被投资者接受，嗰份满足感难以形容（我老婆话系虚荣感，我老曹同意，希望唔会因此而渐渐自大，如果有慨话，各位记得写信嚟闹我。我老曹多谢每位肯写信闹我嘅读者，呢类读者最难求。森池兄就系1970年首批写信嚟闹我嘅读者之一，今天我地已经系老死。因为自大乃失败前嘅先兆）。
闲话少说，道指响联储局提供援助下回升，但〃海啸〃过后，金融市场满目疮痍，拯救队虽已到抵现场，但Damage is already done。今后慨重建工作需时，唔少家庭慨财富响三星期金融海啸中改变了（如7月26日前过分乐观嘅话），有几多人痛失挚爱及家园，已无从估计。减贴现率半厘系咪能有效阻止次按危机扩散？依家言之过早。令投资者安心嘅只系拯救队已赶到现场，但唔代表灾难已受控制，因为呢个次按危机嘅影响力估计较2000年科网股泡沫爆破威力大，甚至较1997年7月亚洲金融风暴威力更大（只系风眼唔喺亚洲而响美国）。上周五入货者，应不忘订下止蚀盘。听张公道话：上周五好友利用250天支持进行反攻，如恒指跌穿18664点便弃车保帅，你唔走我走。第二次世界大战一开始法国大军便被德军打败，上述消息令英国下令已渡海嘅100万英军撤退，更动用英国所有舰只及放弃已运到法国境内的坦克车及大炮，并提供空中支援，将100万英兵接回英伦三岛。从此英国空军代号RAF（Royal Air Foroe）成为德军笑话叫做〃Run Away Fast！〃，呢场就系邓苟克战役。事后各位谂吓，如当年英国叫呢100万英兵死守而战死，第二次世界大战仲点有得打？留得青山在，哪怕冇柴烧。记住止蚀唔止赚。
恒指19386点为反攻底部
未来投资策略以恒指19386点为反攻基地，止蚀位18664点。技术分析，下降通道破底出现超卖后反弹，并唔代表乜嘢，VIX已升至近20年新高，并非良好讯号。8月16日标普五百指数1375点好接近3月14日低点，形成〃两只脚〃；至于美股能否企稳？此乃后话。大家不妨享受一吓反弹带来嘅短期乐趣。
美国、欧洲、日本、加拿大、澳洲央行组成嘅拯救队不断向银行体系注资，虽然系咁，美国最少有70间次按机构要拉闸。呢次减贴现率会否令期权市场出现补仓？！期权市场上升拖高股票市场，股市继续反弹，但应否继续冲入市场则见仁见智。美国核心通胀率上一季系2。5％，而非2％以下，理论上联邦基金利率未有下调空间。联储局减贴现率半厘，只能令动荡中嘅金融市场平静下来，至于次按问题并未因此解决。过去最便宜嘅资金成本来自日圆（只需半厘），近日日圆汇率一下子上升到111兑1美元，引发空日圆者平仓，短期内冇人再敢借日圆矣。
过去80％CDO获信贷评估公司〃3A〃评级，依家所有CDO市价皆低于票面值。2005、2006、2007年80％次按以ARM形式借出（有D首年最低只需2厘息、第二年5厘息、第三年才系6。3厘），其中60％贷款者夸大收入约50％。RBS Greenwich公司估计，过去3年次按贷款中有20…30％喺未来无法支付利息，上述问题减贴现率半厘可以解决咩？
1989至91年S＆L问题，由政府成立Resolution Trust Corp接管，4年时间内将断供物业卖掉还钱，嗰D存钱入S＆L者每1美元存款只收回15美仙。今天CDO信贷即使99。9％冇问题，每1美元响市场上亦只值94美仙；至于信用差些少嘅CDO搵买家亦有困难，例如Countrywide公司所发嘅10万美元一张CDO，已冇人有胆买。今年9月结美国各银行可能要做大量拨备，第三季业绩系点？
1907年曾经出现美国政府发行嘅债券亦冇人买（因美国政府面对欧洲各国将美元兑黄金）嘅情况，JP摩根出面向各银行做担保，将黄金借畀美国政府以度过危机，并响1914年协助政府组成联储局，以防止再次出现信用危机。呢一次各大银行对三大信用评级机构信心动摇（因为唔少3A级CDO都出事），Sentinel Management冻结客户提款后三天申请破产，过去存入16亿美元嘅客户日后可收番几多？你话惊唔惊？
自从日本银行实施零利率政策