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〈鳎蛐淼�30年代时就会成为支配欧洲的货币。而第一次世界大战，基本上也是英国相德国争夺世界核心货币宝座的战争。
全球外汇储备的币种构成（图表省略，图示：英镑占比98％，法郎24％，德国马克14％，其他19％，美元1％，其他4％）
对于英镑，日本作为英国的基本同盟国，通过资金合作的方式给予了支持。日英间因是1902年结盟的，之后平久，日本即以〃外汇请求权〃的方式，将巨额英镑交给了伦牧金融市场。日本为了弥补当时的经常收支赤字，在伦敦市场发行英镑公债，并将筹得的资金中并非急需的部分用于短期贷款。日本的这笔外汇资产，对于伦敦金融市场因突发资金外流而出现的危机，起到了缓冲作用。
日英同盟的这种金融合作如果原封不动地置换到今天，则相当于日美安全保卫体系下的、80年代前期的日本对美国的资金供给体制。但20世纪初的日本对英国的资金合作，并没有危害到日本的经济。而始于80年代的日本对美国的金融合作却如人们已经看到的那样，其相互关系发生了扭曲和变异，导致了日本自取灭亡的结果。问题的根源在于浮动利率体制下的货币制度的矛盾。
那么面对美国的政治压力，日本是否只能接受美元世界的清规戒律？日元资本的输出以及日元贸易体系的建立，往往是尚未进入经济操作的过程时。便已经成为国际政治问题，而不得不放弃经济操作。
有一点必须强调，回顾70年代日本经常收支转为顺差后的债券市场，便可以一目了然，我们首先应该追究的，是国家金融当局无所作为之罪。
第六章 锁国的代价
冰山一角
1997年春天，日产生命（人寿）保险公司经营破产。本段的话题就从这里开始。该人寿保险公司提出的清算方案只能使其投保人收回自己投保额的70％，这一事件使得日本国民重新关注人寿保险这项金融商品的实质内容，与日俱增的担忧终于造成保户解约的风潮，导致了日本人寿保险业总资产的减少。这到底是怎么回事？
人们大都认为，人寿保险业的危机是泡沫经济破灭后浮出水面的信用组合（译注40）、住宅金融专门公司（译注41）、银行等的经营危机之后的又一灾难。但仔细想来，日产生命保险公司的破产，却是由于该公司过分的土地投机产生了庞大的不良债权，严重拖住了经营的后腿。股票的崩盘造成泡沫效益的减少也是理所当然的。还有人指出，这是由政府长期实施超低利率政策造成资产逆向运作所致。但是，人寿保险公司这一行业，曾经是随意使用〃寿险〃称号的日本机构投资家，是他们将庞大的日本资金源源不断地送入美国，而坦率指出这一点的人却很少。
广大的日本机构投资家所有的巨额汇率损失如同一座冰山，而日产生命保险公司的经营危机使冰山从这一角开始融化。它也是大藏省→手造成的日本金融战败的象征性的事件。
说句题外话，日本人寿保险公司这一行业，战前是受通产省（当时称商工省）保险局的管辖，战后，政府以酒精业管辖权为交换条件，将保险业管辖权强行归于大藏省O原通产次官佐藤滋形容这一交换为〃拿月亮换乌龟〃（见〈昭和通产史的证言｝）。
如果日本的人寿保险公司仍然是在通产省的管辖之下，至少日本经济中金融业还可以在某一角网开一面，而不至在大藏省磨下形成铁板一块的金融村。人寿保险公司在资产的运作中，因为是互助性保险公司，其财务开示的宽松性便被理解为相反的含义。在大藏省勿论其开示与否的威严中，日本的人寿保险公司恐怕从未作过真正的财务开示。这是十分不幸的偶然现象。
70年代的歧途
那么，日本大藏省这个身为〃护送船队〃的指挥官，又应对金融战败承担什么样的责任呢？其短期政策失误，应该说是由于日本过于忠实美国的华尔街，以致使日本经济形成泡沫，而后又在处理措施上失误。这是人所共知的。仅此已经是死有余辜了。而这4政策的失误，体现在我们上面分析过的日美经济关系发展过程中，其最根本的问题，就是〃在日本成为债权国时未能建立起与之相适应的金融经济的构架〃。
在战后的经济高速增长时代，日本经济往往是处于经常收支的赤字状态，总是苦于资本不足，在国内合理分配资金曾是最大的问题，为此日本严格的外汇管理制度形成了货币（日元）的闭关自守体制。但是，这种货币经济的构架，随着外资紧缺时代的结束、经济高速增长的实现而于60年代完成了使命。经常收支转为顺差，资本输出成为可能，意味着日本已经站到了因制造业的发展而形成的新的舞台上。不仅制造业，新兴的金融领域也进入到了参与国际业好的阶段。
70年代，国际上不止日本一国打算根据自己经常收支赤字的发展，实际推动本国的对外资本输出。这些新兴债权国面临的共同课题是，如何在本国货币的势力范围内，于保持自己影响力的同时对外投出资本。
…般地说，资本输入国的企业和政府（对于资本输出国而言是〃非居住者〃）到资本输出国去，以该国货币举债，于是资本输入国发行的债券便吸收了资本输出国外汇储备的多余部分（即经常收支的顺差部分，具体说，就是持有这些债券的，最终是资本输出国的机构投资家和个人投资家）一一这就是资本输出的基本形态。这种形态的资本输出，可以给资本输出国的金融机构带来包括相关业务在内的许多商业机会，最终在该国形成国际金融中心。当有关各国看到这…点时，日本以外的国家都做了些什么呢？
在联邦德国，欧洲马克债市场占据了核心位置，发行后的马克债券又力求在联邦德国国内任何证券市场上市，其结果，是在法兰克福形成了国际资本市场。英国与联邦德国的做法大致相同。而在主张金融立国的瑞士，则在海外发行机构须在其国内举债的原则下，由瑞士的兼营证券业务的主大银行一于承销。
日本又是如何呢？70年代，日本开始实行浮动汇率制，为稳定日元而建立〃日元小世界〃的重要性日益明显。另一方面，经过两次石油危机的打击，日本经常收支的顺差变得渺茫，这是非常不幸的。
但是，是不是可以说，如果没有石油危机，有日元特色的资本输出态势就可能成理？这同样值得大加怀疑。
日本的资本市场的体系直是不同于英国、德国和瑞士的，在日本资本市场上发行的公债从来就具备着〃安全、高戚本〃的特征。但是进入70年代以后，在日本金融的闭关自守体制并没有发生变化的情况下，围绕着安全但是高成本的公债发行体系，日本金融村内部，愿守旧制的银行与主张〃国际化标准〃并急于进入优秀企业行列的证券公司间的意见对立日益表面化。于是日元的国际化，即海外举债机构发行日元债的问题与日本金融界的内部矛盾同时出现了。尽管改革严格的外汇管理体制、取消金融的闭关自守不失为长期有效的国策，但却意味着日本的金融机构会因此丧失既得利益，日本的大藏省则会因此丧失在金融业中的影响力。对于他们而言，与其因〃日元小世界〃的形成丧失既得权益，不如留在〃美元世界〃吃磋来之食。这种选择，最终阻碍了日元获得正当的国际地位。
有担保公司债的束缚
我想对本小节将要涉及的问题稍加详细地论述。
资本输入国的政府和企业，在若干个资本输出国中选择筹资市场时，首先要考虑的，就是在哪个国家的资本市场举债，才能有一个价值稳定的货币环境，可以尽快筹得低成本的资金。资金低成本、筹资手续简便易行的资本市场往往资金需求也比较集中。同时，许多国家的政府和企业，当他们在某个资本输出国的资本市场以该国货币发行债券时，该资本输出国的投资家是要选择没有汇率风险的、安全的、有利可图的投资对象的。
因此，笔者在前面的论述中再三提及日本的日元债市场未曾发育的现实，最终归结为为什么日本债券市场的魅力不足以吸引世界各国的举债机构。
日元这一币种，基本上是经常收支顺差国的货币，因此在稳定程度上不会有什么大问题。问题较大的倒是日本债券市场的比较特殊的历史。
债券是一种经常伴随债务不履行风险的金融商品。对于这种风险，自美国盛行铁路债券的19世纪下半叶起，那些今天在日本不可一世的美国穆迪信用评级公司、标准普尔信用评级机构就开始根据债券风险的程度进行企业信用�