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文件送到后，我决定放松一下，走路回公司。经过离高盛不远的纽约股票交易所时，我回忆起几年前，我还没有加入第一波士顿时，我的一个朋友曾经安排我参观过交易所。那里喧嚣的叫嚷和电话对我来说是令人震动的经历。几年以前我以为股票交易所是金融市场的中心，多大的错误啊！这座建筑，实际上整个纽约股票交易所，对于今天的投资银行业务来说已经变得几乎无足轻重。相反，更重要的业务通常发生在美国以外，通过紧闭的大门里的秘密会议完成的。
我回到公司后，听说回购部宣称他们只赔了很少一点儿钱。但是人们后来发现，由于有人在电脑系统输入了错误的信息，回购部实际亏损了几十万美元。衍生产品部通过销售结构性票据甚至赚了些钱。所有人都如释重负。
当然，所有人里不包括橙县和它的律师。摩根士丹利和其他银行在 12 月 8 日下午 1 点54 分结束了拍卖，2 点 36 分，橙县宣布控告所有参与拍卖的证券公司。尽管橙县最终控告了参与拍卖的公司之一，野村证券，我却从没听说摩根士丹利因此遇到了麻烦。
橙县是南加州最受关注的遭遇金融危机的一个县，但它并不是唯一的受害者。1994 年 9月，衍生产品部就听说圣迭戈县为推迟披露亏损，要对其七亿美元衍生产品投资组合进行了重组。我们提交了一份重组计划，但是他们采用了其他银行的方案。圣迭戈县的衍生产品叫做 CERLS 息票汇率联结证券 。这种证券和 PERLS 类似，只不过支付计算公式适用于债
券利息，而不是本金（因此这里 C 取代了 P）。摩根士丹利提交方案的时候，我就认为圣迭戈县的官员想把损失的披露推迟到重新选举之后。为此，我打电话给圣迭戈县选举委员会询问下次选举的时间。不出所料，届时重组后的债券将到期，亏损将被披露。我的发现足以使我变成一个阴谋论者。
涉足衍生产品的其他加州公共实体也为数不少。摩根士丹利曾经销售过结构性票据给索诺玛县、圣迭戈县、圣伯纳蒂诺县和橙县。拥有七百四十亿美元资产的加州公共雇员退休基金（CALPERS）投资了几亿美元购买衍生产品。其他面临衍生产品亏损的州包括佛罗里达、路易斯安那、俄亥俄、威斯康新、怀俄明，当然还有西弗吉尼亚。就连克利夫兰公共政府也购买了衍生产品，对冲为修建摇滚乐殿堂而发行的三千八百万美元浮动利率债券的风险。管理着三百二十亿美元的资产的威斯康新州投资委员会是最进取的衍生产品买家之一，基金经理斯奇普吉布森深受华尔街衍生产品经纪的欢迎。威斯康新州是 PERLS 的投资者，1994 年8 月，威斯康新州的一笔 PERLS 投资遭受了损失，摩根士丹利安排了交易重组，将债券的期限延长了好几年，目的可能和圣迭戈县的交易一样，推迟确认亏损。无论交易的目的何在，摩根士丹利明显的撕掉了威斯康新州的脸。这是一笔价值只有三千五百万美元的交易，我们收取的佣金却将近一百万美元。但是威斯康新州似乎并不在意，继续执行着它的高风险投资。甚至在橙县危机的高潮，威斯康新州还表示有兴趣购买零息日元买入期权票据。几个月后，威斯康新州的官员发现了这些新奇衍生产品造成的大量损失，基金经理斯奇普吉布森也被炒了鱿鱼。
这些基金经理似乎乐于冒风险，哪怕有丢掉工作的危险也在所不惜。他们就象电视节目〃做交易〃的参赛者，选择一号门或者二号门。一扇门的后面是略高于市场平均水平的收益，另一扇门的后面是金融定时炸弹。
假设你管理着约翰和玛丽的退休投资基金。如果你选对了门，你赚取的回报是百分之六，而不是百分之五点五，他们就会很高兴，你的上司也会对你很满意，你会成为明星。对于基金经理来说，额外百分之零点五的回报是真金白银。只需几个基本点你就可以得到更高等级的排名。何况这些投资表面上是低风险、高评级的票据。就算投资银行收取高额佣金，你也一定要购买这些衍生产品。
再想象一下约翰和玛丽得知受骗上当之后的样子。如果他们发现你买入的不是短期低风险债券，而是叫做〃收益增强型浮动利率票据〃的衍生产品，它的利息收入根据伦敦银行同业贷？？利率大幅波动。他们还会因为额外百分之零点五的收益大喜过望吗？可能吧。他们会愿意突然面对三个月伦敦银行同业贷款利率波动的风险吗？他们会查看伦敦银行业协会根据
不同银行报出的美元利率平均值，每天伦敦时间上午 11 点钟公布的三个月伦敦银行同业贷款利率吗？多半不会吧。如果你选错了门会怎样呢？
尽管有诸多顾虑，作为基金经理，你还是会选择承担风险。你很有可能选中正确的门，约翰和玛丽永远也不会发现真相，你的上司会觉得你是个天才，你自己会得到大笔的奖金。如果运气不佳，你选错了门，三个月伦敦银行同业贷款利率大幅上升，你的基金可能大幅贬值，损失惨重，约翰和玛丽可能把你告上法庭。但是就算你被炒了鱿鱼，市场上有的是对进取型基金经理的需求，你将找到新的、更好的工作。
橙县和其他的县购买的衍生产品中，很多比收益增强型浮动利率票据还要新奇的多，而且其中有不少涉及到美国以外的复杂投机。威斯康新就投机了日元、加元、意大利里拉等多国货币。很多政府部门购买了 PERLS，其结果可能依附于任何一个国家的汇率。
我有一个有趣的发现：各级地方政府的投资机构都对英国情有独钟。九十年代初，一种叫做英镑反向浮动利率票据的衍生产品尤其受欢迎，地方政府投资机构就象抢购十便士一品脱的健力士黑啤酒一样抢购这种债券。1992 年，他们一共买入了相当于十亿美元的新发英镑债券。1993 年，某一个星期的新债发行就达到了八亿一千三百万美元之多。
我对其中的一种三年期担保英镑反向浮动利率票据特别感兴趣。因为是〃反向浮动利率〃，这种债券的支付与利率呈相反方向变动，即利率上升时，债券的支付额下降。但是，公式中的利率并不是我们熟悉的伦敦银行同业贷款利率，这里使用的利率叫做两年期固定英镑掉期利率，是掉期合约中收到浮动的伦敦银行同业贷款利率一方为此支付的固定利率。因此，每个六个月，你需要重新确定掉期利率，而你最终得到的利率是某个固定的利率减去乘以某个系数的两年期掉期利率。基本上，你购买这种票据的目的是投机于英国利率将下降；只是通过这种途径，你不是直接进行投机，而是采取最复杂、最令人费解的方式，就象其他的衍生产品一样。
结构性票据的好处在于它能有效的蒙蔽公众。如果你是购买了这种英镑结构性票据的基金经理，你不必告诉你的上司，或是监管机构：〃伙计，看看我买了什么 三年期担保英镑反向浮动利率票据！〃这种票据看起来绝无问题，包装掩藏了它的实质，这次是 AAA 级的联邦住房贷款按揭公司发行的三年期债券。购买这种债券就象是未成年儿童找无赖帮他买酒，再把酒倒进可乐瓶子，这样一来家长就不会发现。 唯一的不同是这里的无赖 投资银行 为此收取的佣金远远不止几个美元。
总部设在弗吉尼亚的联邦住房贷款按揭公司是最佳的安全气袋。联邦住房贷款按揭公司是为住房按揭提供担保的政府机构，自 1993 年起也开始发行复杂的衍生产品。这家机构利
用投资银行创造的衍生产品轻微的降低了自己的借贷成本。投资银行策划票据发行，转移风险；联邦住房贷款按揭公司提供信用担保。看在上帝的份上，发行人是联邦住房贷款按揭公司，谁管它的利率是百分之十六点五减去两倍的两年期英镑掉期利率呢？！这是有美国财政部间接担保的 AAA 级债券，任何人都可以买这种债券。
想象一下地方投资委员会买了这种票据。你能想象委员会的每月例会吗 批准了地区规划、听取了投诉之后，委员们发现还有两天就到债券付息日了，于是打开电脑交易系统，焦急的查看国际金融评论上刊登的两年期卖方英镑掉期利率（Telerate 第 42279 页）？地方政府机构，这些并不精明老练的投资者，为什么要投机两年期英镑掉期利率下降呢？这些买家与泰吾士河相隔万里。大洋这边的社区学校或地区行政委员会凭什么认�