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港元。短短两日内股价跌了8。5％。总的来说，机构投资者随着7 月30 日联通母公司宣布联通即将在内地开通无线数据业务的利好消息后，便乘联通股价升势造市，在明里公开捧之，务求其股价尽量维持在高位，暗地里却大量沾空。当其股价失去支持而下滑时才买入平仓获利。
借移动中报操控联通
移动于2001 年8 月15 日公布中期业绩。此前市场已有对移动不利的传言，包括业务增长放缓、其母公司拟在全国推出固网移动电话半价优惠使其每年盈利减少15％至20％等。虽然消息得到了澄清，但移动股价已从8 月1 日的35。1 港元下跌至10 日的32。2 港元，跌8。26％。
作为移动的最大竞争者，联通却有利好消息，包括其上半年移动电话用户正以月均过百万的速度增长，公司决定减员以减少开支，对母公司申请发行A股受阻一事进行澄清等。但此时联通依然被沽空，仅8 月14 日沽空量就达250万股，占总成交量的14。81％。
8 月15 日，移动公布中报，利润只属证券界估计的中间偏低范围，但移动及联通股价在8 月16 日下挫近10％，恒指全日急跌309 点。虽然公布业绩的是移动，但移动及联通却在8 月15 日同时被沽空9％以上。
8 月17 日，联通及移动成交量以接近3 倍的速度上升，但沾压依然沉重，尤其联通被沾出343 万股，占成交量的5。6％。而在当天，恒指下跌174。98 点。同时，多家证券行调低移动目标，尤以“百富勤”最为悲观。8 月20 日，市场盛传欧洲基金撤离香港而出售电信股份，两股继续下跌。联通被沽240 万股，占成交量的5％以上。
8 月21 日，有流言称有人已获联通中期业绩资料，并选择性地向某些投资者提供了该资料。此消息对联通股价造成不利影响，虽然联通做出澄清，但股价依然下跌0。3 港元。
移动于8 月22 日再被以高盛证券为首的欧美基金沽空近100 万股，成了香港股市大幅下跌之罪魁祸首。百富勤认为移动合理价仅值19 港元（当日股价为25。10 港元）。作为移动上市的承办商，高盛竟在一周之内两度下调其目标价，触发市场抛风四起。
值得注意的是，联通借机沽空661 万股，占成交量的18。09％，沽空量仅次于2001 年5 月31 日联通被纳入恒指成份股的前一个交易日。联通股价应声从l0。25 港元跌至9。60 港元，跌幅达6。34％。8 月23 日至27 日，联通被沽空130 万股以上。虽然其股价在8 月23 日上升了7。89％，高盛却宣布调低其盈利预测达20％至26％。至8 月28 日，联通更被沽空100 多万股，占成交量的9。7％。8 月29 日即恒指期货结算日，联通被沽空约300 万股，股价再跌4。83％。
联通在8 月14 日至29 日，股价升跌几乎与移动股价波动情况完全一致。期间，两家公司单日股价回报率的相关系数高达0。88。而从常理看，移动的业绩是该公司独立商业运作的结果。其将来的利润完全取决于该公司本身的市场策略及成本开销。当然，争取新移动电话用户及保留现有顾客的手段是致胜的关键。作为移动的主要竞争者，联通的电信业务前景应与移动有此消彼长的效应。这说明移动的业绩如不理想，不等于联通业绩会跟随下跌，有时还会恰恰相反。很明显地有机构投资者在刻意大手沽空联通股票，使其股价与移动走势一致。
那些提出悲观看法的机构投资者，主要是基于联通及移动的每月每户平均消费额下降而得出的结论。但该观点并不能站住脚。股价主要是反映公司未来的现金收入，随着电信市场的开放和政府引入新的竞争，两家公司每月每户平均消费额下降是早就可以预见的，但两家公司在开拓市场方面都有不同的表现，比如联通的客户增长率比移动高，联通在2000 年EBITDA（未计利息、税项、折旧及摊销前盈利）比上一财年大幅增长。可见悲观者的评论并不可靠。
事实还不仅是这样。8 月22 日有谣言说，移动的策略投资者沃达丰（V0daf0ne）向其保荐人高盛买入移动认股权证，以对冲持有移动股票的风险，而高盛则在市场沽出移动作为对冲。虽然此事并未得到当事人证实（沃达丰及高盛发言人接受查询时都不予置评），但移动在当日遭大量沽空却是事实。我们注意到，联通在当日亦遭极为大手的站空，沽空量高达661 万股。假设沃达丰及高盛沽空移动是基于对冲目的，该行动却是针对移动股价而来，但对于联通，在没有进一步关于该公司的特别消息传出时，其股票就没有理由做出调整及沽空，最后的结果仍是股价下挫6。3％，收于9。60 港元。
在移动公布业绩的前后，联通一直被沽空，中伤联通的谣言也不断传出，“大户”亦同时公布其悲观的反应。我们无法估计这些沽空和悲观的预测是否与谣言有关，但结果却是联通股价在8 月14 日至29 日期间跌幅高达19％，沽空者获利甚丰。
为解释联通及移动在此段期间股价走势一致的原因，我们特地对当月恒指期货市场进行观察，结果发现一个特别的现象。
联通、移动股价走势与同期恒指期货
我们把恒生指数期货在2001 年8 月14 日至29 日的点数画出一幅曲线图，再与联通及移动股价曲线图做出对比，发现恒指期货与这两只股票在此段期间的价格波动较为一致。再计算三者的相关系数：如以恒指期货的单日回报率与联通股价的单日回报率作一比较，相关系数是0。76。而恒指期货与移动的相关系数更是高达0。87。由此可以推断，两只股票的价格表现，对当月恒指期货的上下波动起着重要作用。
2001 年6 月1 日联通的市场价值连带移动的市场价值，占了恒指的22％。换句话说，在6 月1 日，两大电信股能够影响恒指15 以上的升跌。值得注意的是，在某个交易日中，如两大电信股的市场买卖记录有大幅度变动，而大市总成交量又无大幅变化，恒指受这两只股票价格影响的情况会更甚。我们看到，联通此期间的日均成交量为2；880 万股，比2001 年下半年高6。93％；而移动日均成交量为4；065 万股，比2001 年下半年更是高达79。3％。相反，香港股市因为经济低迷，成交量比上半年有明显减弱。可见，两只股票的成交量及股价主导了该段期间的恒生指数。
比如说，8 月17 日，移动成交了27 亿港元，占大市总成交近14；联通成交额达6。6 亿港元。两股在一天内分别跌了7。17％及4。41％。它们对当日恒指做出的下调压力便是最显而易见的了。
基于以上分析，我们认为某些机构投资者通过同时沽空移动及联通股票，令恒指下跌，从而在当日恒指期货市场赢得巨大利润。
联通公布中期业绩的前与后
受移动业绩不理想影响，联通在2001 年8 月下旬到9 月12 日中期业绩公布前的一段期间，一直被大比倒沽空。在业绩公布前的10 个交易日内，共被沽空3；009 万股，占总成交量的11。42％。虽然联通9 月初公布了其移动电话用户及长话通信量在2001 年上半年有了可观的增长，但股价依然受不少负面流言、消息及评级所打击。
9 月3 日，市场传闻移动北京及上海分公司会推出单向收费，虽然移动发言人予以否认，但移动股价已下挫7。19％。与此同时，在移动电话市场有可观增长的联通，却在并无特别的消息刺激下仍被沽200 多万股，占成交量的9。15％，其股价跌幅更达8。21％。值得留意的是，港府在当天宣布停售居屋以挽救疲软楼市的利好消息，但恒指仍然在移动及联通的带动下跌了187 点。
在8 月2 日曾列举10项吸纳联通股票理由的百富勤，仅1 个月后（9 月4日），便把联通投资评级调低至“表现差于大市”，目标价由11。9 港元降至6。7港元，比当天收市价还要低29。47％。结果在9 月5 日，联通及移动借着中国移动业务将增发牌照消息的影响，分别下跌了3。16％及3。76％。联通被沽空超过250万股。接着在连续两个交易日内，联通共被洁空超过600 万股。
多家大型证券商亦在此段期间发表对联通中期盈利的预测，高盛及凯基证券对其纯利预测分别为19 亿和28 亿港元。而证券界普遍估计其上半年盈利超过20 亿人民币。9 月10 日，野村证券发表了一则客观但令人困惑的看法：联通往往临近公布业绩前遭投资者刻意压低股价，而该行却又维持其“落后大市”的评级。
9 月11 日是联通公布业绩的前一天，因预期纯利有增长，部分沽空者开始回购股票。当晚却发生了举世震惊的“9·11 事�